El arte de inyectar liquidez

Advertencia, este post puede resultar un poco denso, y probablemente será interesante sólo para aquellos que tienen algún interés en economía o Bancos Centrales. Si ese es tu caso, te invito a que continúes con su lectura.

Cuando ser banquero central era aburrido, la forma tradicional como los bancos centrales creaban dinero era sencilla; simplemente compraban papeles de alta calidad, comúnmente bonos del tesoro, a los bancos. El Banco Central, luego de la compra, anotaba en su balance un nuevo activo (el valor del bono del tesoro), que equilibraba anotando en su pasivo un valor igual como dinero circulante. Este procedimiento se conoce de manera coloquial como, “poner a funcionar la maquinita de hacer billetes”, ya que expande el balance del banco central.

Podemos ver un gráfico del balance general del Federal Reserve durante los años aburridos (todos los gráficos se expanden haciendo click en ellos):

En él, vemos cómo el crecimiento del Balance General fue bastante constante, y las dos principales cuentas son “Securities Held Outright” en el activo, que son principalmente bonos del tesoro norteamericano y por el lado del pasivo podemos ver que “Currency in circulation” o moneda en circulación son las dos cuentas que crecen a un ritmo constante.


A partir de los programas adoptados por Bernanke para aportar liquidez a la banca, el balance del Banco Central ha cambiado a un ritmo vertiginoso. El balance ha pasado de poco más de 900 mil millones hace apenas unos meses a más de 2000 millones en la actualidad, es decir, lo que le tomó a la economía varias décadas para absorber, Bernanke lo ha inyectado en apenas unos meses. Este cambio viene dado no sólo por el explosivo crecimiento que esta sufriendo el balance, sino también por la cantidad de líneas que le están añadiendo.

En este gráfico podemos ver como la Reserva Federal ya no sólo acepta “papeles de alta calidad”, el crecimiento por el lado del activo viene dado por la adición de una cosa llamada el “Asset-Backed commercial paper money market mutual fund liquidity facility”. No se dejen amilanar por el nombre, esto no es más que la basura que ahora admite el Federal Reserve como soporte para emitir dinero, y que está compuesto por esos activos estructurados respaldados por hipotecas que según algún estudioso en el Federal Reserve él considera de la “más alta calidad”.

Creo que no es necesario recordar que los problemas que está sufriendo el sistema financiero mundial son causados precisamente por haberse dejado engañar por los bancos haciendo creer a muchos inversionistas que estaban comprando papeles “de alta calidad”. Otros factores que han expandido el balance general están en la sección “other Federal Reserve Assets” (otros activos de la Reserva Federal).

Lo más curioso viene por el lado del pasivo. Podemos ver que la cantidad de “currency in circulation” (moneda en circulación) permanece de manera constante, y lo que cuadra el balance es una nueva línea llamada “U.S. Treasury supplementary financing account” (Cuenta de financiamiento suplementario del Tesoro Norteamericano).

La mecánica para incluir esta "financiación complementaria del tesoro norteamericano" es interesante: Bernanke, para no expandir de modo explosivo el circulante, ha recurrido al tesoro norteamericano para que retire liquidez. Para ello, el Tesoro Norteamericano emite una cantidad de letras, pero en vez de usar ese dinero para sus gastos, los deposita (los pone a dormir) en la Reserva Federal.

Sin embargo, en todo hay un límite. El Gobierno Norteamericano ya tiene bastantes deudas que pagar, y ya le ha dicho a la Reserva Federal que no va a seguir drenando liquidez del sistema emitiendo deuda (bueno no lo ha dicho así exactamente, pero el espíritu es el mismo).

De modo que la Reserva Federal tiene que recurrir a otro método para “esterilizar”, como dicen los economistas (que no lo soy) la cantidad de dinero que está inyectando en el sistema. Para ello, la fórmula que ha elegido Benny es pagando intereses a todos los depósitos en la Reserva Federal.

Para aclarar un poco este paso, es bueno informar que antes de la crisis (y seguramente luego que pase también), la Reserva Federal sólo pagaba intereses sobre el dinero que los bancos estaban requeridos a depositar en la Reserva Federal (required reserves).

Las "reservas requeridas", también conocidas como "encaje legal" o "coeficiente de caja" es un porcentaje de los depósitos exigibles de los depositantes. Este porcentaje es de un 10% en los Estados Unidos, y del 2% en la Eurozona.

Todos los depósitos por encima de la “reservas requeridas”, no recibían intereses. De este modo los bancos preferían prestar ese dinero a otros bancos en el overnight o interbancario (a la “tasa Federal Efectiva”), o simplemente invertirlo en cualquier otra cosa que les diera algún rendimiento superior a ese 0% que le ofrecía la Reserva Federal.

Ahora resulta que, desde el 6 de Noviembre, Bernanke para drenar liquidez está pagando el 1% en las reservas excedentarias (lo mismo que cobran las reservas requeridas, o lo mismo que la Reserva Federal tiene como objetivo en la tasa overnight) .

Al pagar lo mismo en las reservas excedentarias que en las requeridas, Bernanke lo que está haciendo es tratar de resucitar al muerto dándole palos en la cabeza. No puedes tratar de estimular la liquidez del sistema terminando de matar el interbancario (lo que de facto ha pasado al pagar en las reservas excedentarias lo mismo que la tasa objetivo del interbancario). El gráfico que muestra el explosivo crecimiento de las reservas totales de los bancos en la Reserva Federal es elocuente.


Algunas conclusiones:

- El dólar debería sufrir: no tanto por la inyección de liquidez (a menos que no la puedan seguir esterilizando, aunque Bernanke probablemente renunciaría antes de una acción como esa), sino por que el dólar ya no está respaldado por los "súper seguros" bonos AAA bonos del tesoro, pues ahora hay una buena cantidad de basura en el balance de la reserva federal que se supone “respalda” el circulante.

- Bernanke sigue inyectando liquidez a los Bancos que la necesitan, y sus instrumentos para “esterilizar los efectos” se le agotan. El campo de maniobra de la Reserva Federal en estos momentos es muy pero que muy reducido

- Seguimos en “jaque-mate”, por un lado inyectando liquidez, pero por el otro matando el interbancario para drenarla. La política monetaria es ya de poca utilidad y los bancos no tienen otra opción más que el gobierno.

- El efecto en la inflación es complicado de predecir, por un lado tienes una emisión de papel respaldada por basura (efecto inflacionario), pero por el otro lado tienes todo el sistema “bancario fantasma” (shadow banking system) desapareciendo del planeta (esto requeriría otro post aparte) y un des-apalancamiento global (efecto deflacionario). Si me fuerzan a apostar, creo que el efecto deflacionario gana.

Esperemos que la recapitalización que los gobiernos están haciendo del sistema financiero empiece a surtir efecto, antes de que el sistema termine de colapsar.

Y bueno, ya el post es más largo de lo quisiera, espero que su lectura les haya aportado un poco de más luces sobre lo que esta ocurriendo en estos tiempos turbulentos (a mi el escribirlo sí que me las ha dado).