Con sello de garantía (y otras falacias)

En este post quiero hablar sobre uno de los principales responsables de la crisis financiera que está sufriendo la economía mundial: las agencias de rating o agencias calificadoras.

Para enmarcarlas brevemente, las agencias de rating son aquellas que le dan una calificación a un bono dependiendo del riesgo que este bono conlleva. La calificación más alta es la "AAA" que significa que la compañía no tiene prácticamente ningún riesgo de default y la calificación más baja es la "CCC" con un alto riesgo de que la empresa emisora del bono quiebre y no puedas cobrar tu dinero.
Las tres principales agencias tienen prácticamente la totalidad del mercado, con Moody's y Standard&Poor's concentrando aproximadamente el 80% del mercado y Fitch con un 10% (aunque con tendencia creciente). Normalmente (como es de esperarse), existe muy poca o nula diferencia entre las tres agencias en cuanto al riesgo que le otrogan a un crédito.

El perverso sistema:

El problema viene en cómo estaba montado todo el proceso de generación de crédito. Resulta que la agencia calificadora recibe el dinero de otorgar un rating de la misma compañía en estudio, es decir, supongamos que yo soy la compañía "ACME" y voy a sacar un bono al mercado. Yo tengo que ir a Moody's y pagarle para que le de un rating a mi ACME bono. Ya con esto se ve que hay un claro conflicto de intereses.

En un perverso círculo vicioso, los famosos estructurados (MBS, ABS, entre otros), son emitidos por los bancos de inversión, ellos les pagan a las agencias de crédito para que le pongan un rating, la agencia calificadora lo avala con un buen rating (en parte porque contra mejor es el rating mejor se vende), y más estructurados se pueden hacer para venderles a los inversores.

¿Cómo ha sido posible que entre los bancos de inversión y las agencias de crédito nos hayan metido el mayor fraude de la historia (vendiendo miles de millones de basura con un rating AAA)?, pues como en toda gran catástrofe, no es un solo factor, pero una confluencia de factores:

• Estos productos son de muy difícil valoración, hay que estimar muchas cosas al mismo tiempo: comportamientos de los defaults ante diferentes escenarios de tasas de interés, prepagos, entre otras muchas cosas (yo nunca he valorado un estructurado de este tipo, por lo que hablo sólo por la teoría que conozco).
• Como se ve, es "un grupito" el que ha montado esto. Las calificadoras son tres y los Bancos de Inversión son unos pocos también (cada vez menos).
• Son instrumentos negociados "OTC", es decir, no se negocian abiertamente en una bolsa. Al no ser negociados en un ente regulado, su precio de mercado no es transparente.
• Existía una clara asimetría en la información. Los inversionistas no sabían la calidad real de los papeles empaquetados en el estructurado, por lo que se fiaban de las calificadoras (que a su vez eran pagadas por los Bancos de Inversión).
• La calificadora tenía un fuerte incentivo para poner una calificación superior a la real, ya que la calificación incidía directamente en la capacidad de generar más negocio (por regulación, las aseguradoras, bancos, entre otros, sólo pueden invertir en papeles de una alta calificación).
• Y la razón más importante, ¡¡todos hacían dinero!!

Me acuerdo de una conversación que tuve hace ya más de dos años (esto fue en Boston, en los Estados Unidos) con un estructurador de estos instrumentos de un Banco de Inversión muy importante.

- P.N.: ¿Pero cómo es posible que sigan vendiendo MBS con esos perfiles de apalancamiento?

- Estructurador: ¡¡No importa!! los clientes lo que quieren es Yield (interés). "Dame Yield" es lo que piden las aseguradoras y todos los demás. Nosotros sólo los servimos.

Aunque todos eran consientes de que la burbuja que se estaba formando era insostenible y de que cuando explotara sería feo (al menos yo, y los de mi entorno éramos consientes); en ese momento TODOS estaban haciendo dinero, los clientes, las estructuradoras, las agencias, todos. Y cuando todos hacen dinero a esos ritmos la CODICIA se apodera de los actores.

Aunque ya poco a poco se van levantando voces y dedos acusadores hacia las agencias calificadoras, me parece que todavía no les ha pasado nada comparado a su grado de responsabilidad en este desastre. No me extrañaría (y ojalá así pase), que como sucedió con la industria tabacalera, empiecen a salir demandas millonarias contra las calificadoras por ocultar información. Digo ojalá porque estas agencias tienen que desaparecer. El riesgo de un instrumento financiero debe ser determinado por el mercado (los inversionistas), y toda la información que ayude a determinar el riesgo de los instrumentos en los que se invierte debe ser expuesto a los inversionistas, no a ninguna agencia.

Como se ve, no ha cambiado nada bajo el sol, "greed and fear" (codicia y miedo) es lo que sigue moviendo a los mercados (y a la economía). Hemos pasado de un estado de codicia generalizado a uno de miedo generalizado, y ya saben lo que dicen los grandes sobre estos ciclos: "Sé codicioso cuando los otros tienen miedo, y ten miedo cuando los demás son codiciosos".